大摩报告的核心逻辑并非基于短期获利预期，而是锁定两大战略支点：模型技术能否持续蝉联全球第一梯队，以及收入结构是否具备全球化扩张的弹性。
大摩分析师Gary Yu 指出，MiniMax 正迈入全球顶尖大模型(SOTA) 阵营，其多模态能力与商业化路径的可扩展性，将驱动收入从2025 年的7500 万美元跃升至2027 年的7 亿美元，两年内实现9-10 倍增长。
技术护城河的构建始于持续迭代能力。独立测试数据显示，MiniMax-M2 模型曾位列全球大模型排行榜第五，最新推出的M2.5 模型则在开源阵营中排第四，并在OpenRouter 平台以1.97 兆token 的使用量蝉联榜首，更关键的是其成本控制优势，采用混合专家(MoE) 架构与线性注意力机制，推理阶段的Flop 利用率达75%，显著高于行业平均的40-50%。
大摩预测，MiniMax 毛利率将从2024 年的12% 提升至2027 年的32%，但同期经营亏损可能扩大至4.84 亿美元，凸显「先扩张技术规模，后追求获利」的发展路径。
商业化布局上，MiniMax 构建了「三足鼎立」的业务矩阵：面向客户端的AI 陪伴产品Talkie / 星野、P 端的Hailuo AI 与MiniMax Audio，以及B 端的开放平台API 服务。
MiniMax 去年前三季月活用户数从310 万暴增至2760 万，付费用户达177 万，其中开放平台收入占比提升至29%，大摩预估该项业务收入将以年复合增长率超过200% 的速度扩张，到2027 年占比达40%，企业端API 需求可能呈现「跳跃式」增长特征。
这与行业规律高度契合——基础模型公司的爆发往往源于代际模型的突破，正如OpenAI 的GPT-3.5 和Anthropic 的Claude 3.5 Sonnet 曾引发的收入阶梯式攀升。
全球化战略是估值逻辑的关键变量。海外收入占比从2023 年的19% 飙升至2025 年的73%，涵盖200 多个国家和地区。
在全球基础模型市场规模有望从107 亿美元增至2065 亿美元的背景下，MiniMax 当前0.3% 的市场份额蕴藏着巨大弹性，大摩给予其54 倍2027 年市销率的估值依据，正是基于其「天生全球化」属性，收入结构以海外API 订阅为主，更贴近国际科技巨头的估值体系。
大摩在研报中设定的三种情景假设清晰揭示风险边界：若下一代模型达成技术突破，目标价可上探1240 港元，若技术停滞，估值可能萎缩至300 港元。
MiniMax 当前估值背后隐藏着对技术兑现节奏的极端敏感性。尽管2025 年现金消耗高达每月2790 万美元，且获利可见度有限，但大摩认为，AI 基础模型的竞争本质是代际突破的赛跑。
专家认为，若2026 年中推出的第三代模型能稳居全球SOTA 行列，MiniMax 现有估值只是对未来规模的折现，反之则将面临估值萎缩风险。这场押注的终极答案，将决定这家年轻企业能否在「模型即服务」的新时代，真正实现从技术先锋到价值巨头的蜕变。
